El Justo Reclamo

LAS CLAVES DEL DESASTRE

Joseph E. Stiglitz

En la debacle financiera que sacude al mundo, el gobierno de George W. Bush es el primer responsable: inundó de liquidez la economía de su país y con ello estimuló sobre bases falsas un consumo exorbitante. Luego todos fueron cómplices del colapso: bancos, agencias calificadoras, instancias reguladoras, instituciones de seguros, afirmó Joseph E. Stiglitz, Premio Nobel de Economía 2001, durante una conferencia que presentó el pasado 6 de octubre en la Universidad de Génova. El también expresidente del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca (1995 a 1997) y economista en jefe del Banco Mundial (1997-2000) advirtió: el rescate financiero de Washington no soluciona los problemas de fondo. La crisis apenas comienza...
En el marco de la crisis financiera que afecta a Estados Unidos, existen tres problemas clave que están asolando la economía de ese país. Y aunque son independientes, se hallan interrelacionados de tal manera que parte de la complicación consiste en no haberlos distinguido por separado: en primer lugar, una crisis de liquidez; en segundo lugar, haber hecho préstamos bancarios a personas que no podían pagarlos, y finalmente un problema macroeconómico, que es el que, de hecho, ocasiona los dos primeros.
Tenemos un cuarto problema, por supuesto: una crisis de confianza que Wall Street se ha ganado merecidamente con trabajo arduo, lo mismo que nuestros líderes políticos (...) La repercusión de ello no podía haber llegado en un momento peor, porque ahora nos enfrentamos a quien ha sido descrito como un presidente incapacitado para solucionar esta crisis, pero más precisamente a un presidente condenado al fracaso. Así que es muy difícil, aunque él quisiera, ponerle arreglo a esta situación.
En este panorama subyace una complicación fundamental: el mercado financiero no hizo lo que se supone que debía hacer, y eso es en consecuencia lo que se le ha recriminado mucho a Wall Street (...) El problema es que los mercados financieros son muy importantes. Existen cuando menos tres funciones primordiales que dichos mercados deben cumplir: primero, movilizar ahorros; en segundo lugar, distribuir capital y, en tercero, controlar riesgos. A cambio de eso, reciben recompensas. La idea es que si realizan de manera correcta estas tres funciones, elevan la productividad y fortalecen la economía de la sociedad en la que operan; merecen, en consecuencia, un alto pago por su valiosa contribución a la sociedad, a la economía (...) Si echamos un vistazo a lo que ha pasado, nos damos cuenta de que dicha retribución ha sido negativa, y ello sugiere que hay un problema real con nuestra teoría económica estándar, una disparidad entre recompensas privadas y retribuciones sociales (...)
Los mercados financieros en Estados Unidos no movilizaron ahorros (...) En los últimos años el ahorro ha estado cercano a 0.6%. Los ahorros familiares en este país son menores de lo que solían ser anteriormente (...) Lo que se ha observado ahí en los últimos años -falta de ahorro del gobierno y un déficit enorme- provocó que la deuda nacional creciera de 5.7 billones a 9.3 billones de dólares. Y así como nuestra deuda nacional ha ido subiendo, los ahorros nacionales y familiares se han desplomado a cerca de cero. Estas cifras no incluyen las deudas a pagar en el futuro: por ejemplo, el más de medio billón de dólares que los estadunidenses tendrán que cubrir por los veteranos que han luchado en Irak y han regresado con una discapacidad.
Volviendo a las fallas de los mercados financieros, éstos no fueron capaces de movilizar los ahorros y no controlaron el riesgo; de hecho lo crearon: pasaron por alto las regulaciones que fueron diseñadas para asegurar la estabilidad del sistema financiero; regulaciones contables que fueron creadas para que la gente pudiera estar enterada de lo que estaba pasando (...) En realidad, los mercados financieros no innovaron para crear formas que les permitieran a los estadunidenses o a ciudadanos de otros países controlar el riesgo que ahora están enfrentando. Hasta hoy, 3 millones de estadunidenses han perdido sus casas y se prevé que 2 millones más las pierdan el siguiente año.
(...) En lo que atañe a la distribución de capital, los mercados financieros la realizan "muy bien". Las consecuencias: cientos de miles de millones de dólares se gastaron en casas que fueron construidas en los lugares equivocados y que la gente no era capaz de pagar. Ahora, muchas de esas casas se encuentran desocupadas, están siendo destruidas sólo un par de años después de haber sido levantadas, lo cual representa un desperdicio masivo de recursos. De hecho, creo que hay pocos rubros como éste en los que el gobierno ha desperdiciado tanto dinero, con excepción de la guerra de Irak.
"Alquimia financiera"
El problema de liquidez es muy fácil de entender y está relacionado con el hecho de que los bancos hacen préstamos a gente que no puede pagarles, después de lo cual el banco toma esos préstamos y los parte en pedazos cada vez más pequeños porque cree en la alquimia financiera.
En la antigüedad se suponía que la alquimia transformaba plomo en oro. La alquimia moderna, por su parte, consiste en partir en pequeños pedazos las peores deudas hipotecarias (clasificadas como F rated), darles la bendición y convertirlas en títulos (clasificadas como A rated) que aparentan ser tan seguros como para ponerse en fondos de pensión, sostenidos por bancos comerciales. Pero en el proceso de cortar y cortar, se aunó una capa de turbulencia (...)
Mientras tanto, las empresas financieras se ocupaban en crear productos más complicados cuyos riesgos no eran capaces de visualizar completamente (...) Una vez que los bancos descubren que desconocen su propio estado contable, se dan cuenta, por consiguiente, de que también desconocen el estado contable de cualquier cliente al que le pudieran prestar. Se trata de un problema de falta de información, y por lo tanto nadie tiene la capacidad de prestarle a nadie. El resultado: un congelamiento de los mercados crediticios y, por lo tanto, falta de liquidez (...)
De alguna manera, el problema financiero a este nivel es una nueva versión de un viejo problema. Ha habido problemas con el mercado financiero a lo largo de la historia y comúnmente están asociados con dos cosas; una de ellas es el exceso de apalancamiento de deudas: la gente pide préstamos una y otra vez y se apoya en la idea errónea de que está invirtiendo, y además espera recibir un poco de excedente.
(...) El problema aquí es que los bancos le prestaron dinero a gente que no tenía la capacidad de pagar, pero les dijeron: "¡no te preocupes!". Incluso crearon préstamos hipotecarios que implicaban una amortización negativa. Al final del año uno debía más de lo que debía al inicio del año. Sin embargo, los bancos insistían en señalar: "¡no te preocupes!". Pero, ¿por qué decían que no nos preocupáramos? Porque ellos afirmaban que los precios iban a subir 20%, así que entre más grande fuera tu deuda, más rico serías (...). Los bancos realizaron estimaciones complicadas con base en las cuales te indicaban que tu tasa de interés podía crecer en tres años, pero que no te preocuparas porque te harían otro préstamo cuando eso ocurriera. Además, te pedían que olvidaras el costo de la transacción porque para entonces serías rico, ya que los precios de las casas estaban subiendo.
Pero, mientras los precios de las casas subían, los ingresos de la mayoría de los estadunidenses no subían. Los ingresos reales de la mayoría de los estadunidenses son ahora más bajos que los de hace ocho años (...) Así que si se preguntan cómo es que la gente gasta más y más comprando casas cuando su ingreso está decreciendo más y más, pues no tienes que ser premio Nobel para darte cuenta de que algo está mal.
Y todavía más. Nuestros mercados financieros inventaron algo llamado: no doc loan, un préstamo hipotecario para el que no se exigía ningún tipo de documentación, también conocido por su nombre más común: liar loans (préstamo engañoso), ya que la gente simplemente inventaba algo para poder acceder al préstamo hipotecario (...)
"Papas calientes"
La emisión de títulos fue parte del problema y representa, de hecho, una idea muy interesante. Siempre digo que los estudiantes sólo escuchan el primer tercio de la clase antes de correr a Wall Street para tratar de hacer dinero. Me explico: Existe un concepto, denominado titulización, que se refiere al hecho de que uno toma una serie de activos, en este caso créditos hipotecarios, los empaca juntos -pues combinándolos puede diversificar el riesgo-, los vende por todos lados y así esparce el riesgo por todas partes. En esa primera parte de la clase expongo que el principio de diversificación y esparcimiento de los riesgos son ideas importantes porque aminoran el costo del riesgo.
Pero existe una segunda y una tercera parte de la clase, que los estudiantes debieron haber escuchado. La segunda parte aborda el riesgo conjunto, y les hace saber que ellos no obtienen todas las ventajas de la diversificación si el riesgo está altamente correlacionado. Uno de los problemas de los préstamos hipotecarios es que no representan riesgos independientes; esto es, si los precios de las casas bajan, una gran cantidad de los préstamos hipotecarios se arruinan; si las tasas de interés crecen, una gran cantidad de fracciones de los préstamos hipotecarios se estropean (...) Pero los estudiantes no entendieron que podrían quedar estas pequeñas "colas" de la distribución del riesgo (...)
Quienes originan la deuda no tienen que sufrir los riesgos. Y por supuesto, cada quien trata de pasar las deudas a otros como si fueran "papas calientes". La ironía, sin embargo, es que mientras parten y reparten la deuda, terminan quedándose con un riesgo residual, es decir, la "cola" de la distribución que ellos mismos han subestimado. Este es uno de los pequeños factores que han contribuido a este desastre financiero.
Los anteriores son algunos de los obvios problemas que tanto los reguladores como los agentes de Wall Street debieron considerar, pero no lo hicieron. De hecho, existen otras situaciones que unos y otros debieron tomar en cuenta, pero "como he dicho" las pasaron por alto.
Déjenme darles sólo un par de ejemplos. Uno de ellos es el de "los préstamos engañosos" (liar loans), cercanos al 100% del valor de la casa. En Estados Unidos muchos de los préstamos hipotecarios son conocidos como créditos hipotecarios sin garantías (non-recourse mortgages). Este tipo de préstamos implican que si el precio de la casa baja más que el crédito mismo, uno puede deslindarse de la deuda: le da las llaves al banco y se va. En estas condiciones, el prestamista no tiene garantía. ¿Qué significa esto? Bueno, significa que el crédito es una opción que te permite, si el precio sube, quedarte con la diferencia que hay entre el precio que pagas y el precio real de la casa, pero si ocurre lo contrario uno se puede ir simplemente y dejar la deuda. Otorgar créditos como ése equivalía a regalar grandes cantidades de dinero -cuando menos potencialmente-a gente con ingresos insuficientes, lo cual no es una práctica común (...) Por lo tanto "¿qué estaban haciendo?". Y aunque no lo parezca, la respuesta es muy clara: estaban manufacturando pedazos de papel que tenían escrito "crédito hipotecario", para luego venderlos a gente que no entendía qué significaban esos documentos.
Luego partían y volvían a partir estos "créditos hipotecarios" en pequeñas fracciones, tratando de complicar las cosas. Y ni siquiera quienes se encargan de regular el funcionamiento crediticio de los bancos fueron conscientes de que algo muy extraño estaba ocurriendo.
Además, algo que debió preocuparles a estos "reguladores" eran las prácticas corruptas de las agencias encargadas de clasificar y calificar las tareas crediticias de los bancos, ya que estas agencias eran contratadas por la misma gente que se suponía debían calificar objetivamente. Por supuesto, existía un conflicto de intereses.
Para empeorar las cosas, había una competencia sucia entre las mismas agencias, las cuales se arrebataban a los clientes con el ofrecimiento de mejores calificaciones crediticias. Los banqueros inversionistas visitaban varias agencias encargadas de este tipo y ellos mismos eran quienes les decían que se quedarían con la que los calificara más alto. Por tal razón no debe sorprendernos que las calificaciones de este tipo de agencias fueran tan lejanas a la realidad que se suponía debían clasificar (...)
Vivir de prestado
Pero detrás de todo había un problema macroeconómico. La Reserva Federal había inundado la economía con exceso de liquidez. Así que no sólo se trataba de mala regulación, sino de una inundación de liquidez, y uno debería preguntarse: ¿por qué Estados Unidos invirtió tanto en vivienda?, ¿por qué la federación inundó el mercado con tanta liquidez?, ¿por qué mantuvieron los intereses tan bajos? Bueno, la respuesta no es, de hecho, tan complicada:
La base económica de los Estados Unidos no era muy estable. La burbuja tecnológica reventó. La economía necesitaba estímulo. La administración Bush aprobó un recorte de impuestos que no estaba diseñado para estimular la economía, sino para aminorar los impuestos de los estadunidenses con ingresos más altos. Luego, Estados Unidos declaró la guerra a Irak. El efecto de la guerra sostuvo el incremento del precio del petróleo. El barril de crudo costaba 23, 25 dólares antes de la guerra y después subió a 140 dólares, y luego bajó a 93 dólares.
¿Por qué es importante señalar esto? Porque los estadunidenses estaban gastando literalmente varios cientos de miles de millones de dólares extra por año en importación de petróleo (...)
La Reserva Federal, consciente de la debilidad de la economía de Estados Unidos, de que la política fiscal no estaba funcionando como debía hacerlo, de que estábamos gastando demasiado dinero en la guerra de Irak (...), tomó medidas inmediatistas; entre ellas, mantuvo los intereses bajos y dejó que hubiera una inundación de liquidez, lo cual funcionó de manera momentánea, pues tuvimos un boom de créditos hipotecarios: "una burbuja inmobiliaria".
Esto trajo como consecuencia que los estadunidenses pudieran pedir enormes créditos poniendo sus propiedades inmobiliarias como garantía.
Las condiciones eran tan sencillas para obtenerlos que en un año los estadunidenses pidieron prestados 950 mil millones de dólares y mucho de ese dinero fue utilizado en el consumo. Así que las tasas de nuestros ahorros se nulificaron (...)
Mantuvimos nuestro nivel de consumo doméstico muy elevado, pero estábamos viviendo de prestado. Era insostenible, era inevitable que se presentaría el día del juicio final. La administración Bush habría deseado que la situación reventara después de noviembre. Pero como en muchos casos, no hicieron las cosas bien (...)
Existe otro problema: aunque el programa de rescate financiero funcione, la economía se dirige a una verdadera recesión (...) El hecho es que sobrevino ya un colapso crediticio. Los balances financieros se han debilitado. La gente ha visto el precio de las acciones desplomarse. Los precios de las casas bajan. La teoría económica estándar predecía eso: bajo estas circunstancias, habrá una desaceleración en la actividad económica. Estados y localidades enfrentan la crisis financiera. Sus reservas han caído (...) Y si sus ingresos bajan, se tendrán que reducir gastos y la economía se hundirá todavía más.
Por lo tanto, estamos apenas en el comienzo de esta desaceleración de nuestra economía. Y el rescate financiero no implica un estímulo eficaz para reactivarla...
(Traducción: Marcela Guerrero Ascencio)